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需求端迅速惡化 雜粕供應利空豆粕消費

2018-12-13 09:34:16來源:中糧期貨作者:中糧期貨編輯:xwbj1
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  我們先觀察一下今年豆粕1-5價差走勢的特征。首先對比豆粕1-5價差走勢和單邊的走勢,波動的趨勢是一致的,價差和單邊是基於相同的邏輯,10.11日這一個交易日,豆粕1-5、豆粕1901 、豆粕1905三者同時見到拐點。第二,在10.11日之前,豆粕1-5價差比單邊運行的更加平穩,這個交易日之後,價差和單邊都快速回落,但是豆粕1901和豆粕1905的下跌節奏是有分化的,在我們框出來第二個區間內,豆粕1-5的價差波動也變得反複。第三,上周豆粕1-5價差跌破200後,市場上對於豆粕1-5價差走勢是存在較大分歧的,我們思考的問題是接下來15價差的交易邏輯。
  觀點
  我們認為,在諸多的不確定性中,找到一些並不依賴於中美之間談判結果的邏輯是非常重要的。國內豆粕市場,最迫切的需求是榨利修複,國內豆粕需求可能要經曆一個持續低迷的過程,在這種背景下,如果巴西市場的供應能力沒有問題,那麽時間對巴西賣貨是不利的,最終市場的力量應該是驅動巴西貼水下行,解決中國1月船期買貨不足的問題。
  分析
  11月豆粕倉單注銷之後,12月5日和12月6日出現了豆粕倉單,反映出油廠對於後市存在分歧。國內豆粕的供需現在確實處於一個很糾結的狀態中。

 


  一方麵,供應還存在變數,這個變數集中在於巴西1月裝船、大概2~3月到港中國的大豆量會是多少,1月船期之前的買船基本已經是定數,而1月船期之後巴西大豆已經大量上市,主動權在國內。巴西1月裝船需要考慮的問題是,中美談判的情況、剩餘的時間窗口、巴西新作能夠裝出多少、巴西的物流問題、國內套盤的利潤。
  a)、我們預估巴西1月的供應能力大約在400~500萬噸,實際上能出口多少取決於成交、物流的狀況。但從邏輯上來推,今年在倒掛的局麵下,越早出口越能夠實現更好的收入,且巴西市場對此早有充分的預期,有充足的時間來安排物流,這些結構都會利於巴西1月盡可能多出口。之所以關注巴西1月能裝出多少,是因為巴西舊作的采購基本上結束了,中國市場在等待巴西新作來供應。巴西2018/19年度大豆播種一直保持曆史紀錄水平,截至11月23日,已經完成89%,其中最大的主產州馬托格羅索州在11.8日播種已經完成 96%,預計將在12月底之前開始收割,尤其是馬州北部地區一般開始的較早,去年馬州截止1月12日收割完成0.3%,今年的進度比去年早兩周左右,按照去年的進度推算,那麽今年截止1月中左右馬州能收割完成13%左右,整個巴西能完成4%左右,預計能夠收割400~500萬噸左右,這部分量預計在1月底能夠裝到港口運往中國。

 


  b)、最新的巴西1月船期對應國內5月的盤麵毛利潤為0附近,榨利需要修複才能刺激買船。一旦中美談判釋放出緩和的信號,巴西的貼水會下跌,假設較目前的水平再跌40美分,和美西持平,那榨利就能修複135元。
  c)、目前國內油廠1月船期的買船量還很低,不足200萬噸。我們認為在巴西高貼水的時候,1月船期不好買的原因是不確定巴西1月能賣出多少,而目前難買的原因主要是榨利差,而不是巴西供應能力的問題。
  d)、因而目前最迫切的需求是榨利修複。榨利修複的路徑可以是國內價格漲、貼水下跌、人民幣升值。考慮到全球總量過剩、以及國內需求看淡會壓製5月豆粕的單邊走勢,榨利修複阻力最小的方式是巴西貼水下跌,產地主動給出利潤。
  e)、巴西目前的貼水報價呈倒掛結構,美國大豆的出口窗口延長,在巴西大豆大量上市之時,美國和巴西的競爭將超過往年,壓製巴西的貼水。在這種結構之下,巴西近月維持溢價的基礎並不牢固。

 


  相比於供應,需求的問題可能更加難以預測。從10月到11月,短短一個月的時間內,需求端迅速惡化,是並沒有充分預期的。那麽11月的需求表現是脈衝式的還是將會持續,我們可能傾向於需求將要經曆一個持續低迷的過程。主要是基於非洲豬瘟疫情的持續性,這種持續性促進了產能淘汰、抑製新產能投放、長期壓製疫情區域的豬價(可能持續至19年三季度),在正常的豬周期過程中,經曆了深度虧損之後,豬價存在反彈的機製,會帶動豆粕逐漸好轉,這是我們在今年4-5月至非洲豬瘟爆發之前所經曆的事情。除了非洲豬瘟疫情的原因之外,雜粕的供應較往年充足也是利空豆粕消費的因素。

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